商湯割韭菜的背后：AI泡沫終破裂

作者 | 王林

編輯 | 鄭懷舟

封面來源 | 視覺中國

商湯科技終于還是站到了懸崖邊上。

繼解禁當(dāng)日及次日大合計(jì)跌超65.85%，商湯科技的股價(jià)此后每一個(gè)交易日幾乎都在下探。截至7月15日，其市值縮水至750億港元，距最高點(diǎn)的3000億港元僅不到3成。

早在寒武紀(jì)跌去80%, 依圖科技、云知聲等折戟科創(chuàng)板之際，AI的泡沫已經(jīng)開始出現(xiàn)裂痕。盈利模式不清晰、不具可持續(xù)性、研發(fā)投入與產(chǎn)出嚴(yán)重不成正比等等已經(jīng)揭去AI企業(yè)的遮羞布。

在這個(gè)速生速朽的時(shí)代，多位資本市場(chǎng)及業(yè)內(nèi)人士表示，商湯股價(jià)的大跌并不意外，反而是其IPO之初一度到3000億港元的市值才令人疑惑，800億的市值或依然有下跌空間。

面對(duì)瀑布跌，商湯也搬出長期主義來做預(yù)期管理。

然而，所有市場(chǎng)環(huán)節(jié)總是會(huì)讓描述美好的故事回歸現(xiàn)實(shí)。沒有可持續(xù)的盈利模式，很難說時(shí)間最終開出的是玫瑰還是炮灰。

瀑布跌在上市之日就埋下了伏筆。

商湯I(xiàn)PO上市時(shí)，僅發(fā)行5%新股，17.25億股，這與市場(chǎng)普遍發(fā)行15%-25%的慣例大不相同。

17.25億新股中，10.33億歸上市前引入的9名基石投資者，分別是中國誠通旗下的混合所有制改革基金、徐匯資本、國盛集團(tuán)、上海人工智能產(chǎn)業(yè)投資基金、上汽集團(tuán)、國泰君安、香港科技園、希瑪眼科、泰州文旅，占發(fā)行總股本的近70%，2.36億股歸屬上海國際。

剔除上述具有鎖定時(shí)間的股份，真正在市場(chǎng)上能交易流通的只有不到5億股，占總股本的1%。因?yàn)榱鲃?dòng)性過小，機(jī)構(gòu)股東可以控盤。

所以在商湯科技正式登陸港股后的三個(gè)交易日內(nèi)，股價(jià)一度高開高走，甚至較3.85港元的發(fā)行價(jià)翻倍，市值一度高達(dá)3000億港元。而在港股市場(chǎng)市值能超過3000億港元的屈指可數(shù)，其主要代表是BAT及造車新勢(shì)力。

隨著6月30日解禁期臨界，商湯終于迎來上市后最黑暗的一天。雖然高管徐立、王曉剛、徐冰及公司若干管理層成員自愿承諾延長鎖定期限至2022年12月29日，但無法阻擋持股超70%的PE、VC們踩踏式出逃。

據(jù)報(bào)道，在解禁期到期前半個(gè)月，已經(jīng)有多達(dá)140.84億股商湯股份，約占其流通股的54%，由實(shí)名持股轉(zhuǎn)入中央結(jié)算系統(tǒng)（CCASS），后又陸續(xù)存?zhèn)}至富途、華泰證券、中金、和國泰君安。

解禁當(dāng)日，超大單交易呈現(xiàn)凈流出狀態(tài)，而大中小單凈流入。換句話說就是，大機(jī)構(gòu)紛紛跑路，散戶試圖抄底。

“極小流通盤可以抬高股價(jià)，連續(xù)腰斬后通常會(huì)有散戶接盤。”一位資本市場(chǎng)人士分析稱。

早期投資人如愿獲利離場(chǎng)。商湯A至C輪投資者，包括任泉的Star VC、IDG、阿里巴巴等的成本價(jià)為0.02美元至0.3150美元，約為0.16港元至2.47港元，以7月13日2.39港元為參考，基本處于盈利區(qū)間。

而從D輪開始，包括軟銀等，其成本價(jià)是0.3536美元至0.4094美元，約為2.77港元至3.2港元，除去時(shí)間成本等已經(jīng)沒有贏利，D+輪的0.4094美元（約3.21港元）已經(jīng)浮虧了30%。

事實(shí)上，目前想在港股市場(chǎng)找接盤俠也并非易事。同樣是受解禁影響而大跌的快手，其總市值已從巔峰時(shí)期的過萬億一路下探至3463億港元，幾無反彈。

長期主義向來是投資硬科技的必備信念，而在解禁日踩踏出逃無非是資本對(duì)企業(yè)的信心產(chǎn)生動(dòng)搖。

融資最多、估值最高的 “AI四小龍”，商湯、曠視、云從和依圖，四家公司在遞交招股書前總共籌集了約75億美元，接近同期成立的字節(jié)跳動(dòng)在2020年之前的融資總額。

只是，同樣規(guī)模的投入，帶來的產(chǎn)出大不相同。2020年，字節(jié)跳動(dòng)收入達(dá)到2366億人民幣。而AI四小龍同期收入總和差不多是字節(jié)跳動(dòng)3%。

當(dāng)然，AI賽道作為“硬科技”估值錨定是PS（市銷率），因需要不斷投入，營收不能作為衡量其價(jià)值的標(biāo)準(zhǔn)，盈利顯得不那么重要。

真正令資本絕望的恐怕是其找不到商業(yè)化出口。

2014年3月和6月，商湯創(chuàng)始人湯曉鷗主持建立的香港中文大學(xué)多媒體實(shí)驗(yàn)室先后發(fā)布GaussianFace人臉識(shí)別算法和DeepID系列算法，將人臉識(shí)別準(zhǔn)確率提升至99.55%，由此開啟了整個(gè)人臉識(shí)別行業(yè)技術(shù)落地的時(shí)代。

招股書顯示，商湯科技的業(yè)務(wù)，主要集中在智慧城市、智慧商業(yè)、智慧生活和智慧汽車四個(gè)領(lǐng)域。從營收規(guī)模來看，智慧城市和智慧商業(yè)占絕大多數(shù)。2021年上半年，兩者分別占營收約47.6%和39.2%，而智慧城市的增長較快，過往3年收入CAGR達(dá)到61%，高于智慧商業(yè)的32%。

“所謂智慧城市和智慧商業(yè)，說高端一些，叫城市物聯(lián)網(wǎng)，而通俗來說就是安防。AI企業(yè)提供的軟件就是用來識(shí)別地鐵、機(jī)場(chǎng)等攝像機(jī)里面的內(nèi)容，實(shí)時(shí)分析里面出現(xiàn)了哪些人的面部等，為刑偵提供支持。”具有20年IT從業(yè)經(jīng)歷、現(xiàn)在某AI企業(yè)從事研發(fā)的楊自遠(yuǎn)告訴36氪。

“在2018、2019年的時(shí)候，這個(gè)技術(shù)還是很賺錢的。一路（臺(tái)）攝像機(jī)硬件的價(jià)格只有幾百塊，而為其提供AI技術(shù)可以達(dá)到一路1萬塊。合計(jì)下來一個(gè)地鐵站可以賣到100多萬。”楊自遠(yuǎn)繼續(xù)解釋道。

然而，現(xiàn)在的安防已經(jīng)成為一個(gè)沒有多少想象空間的詞語。隨著競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手的涌入，技術(shù)壁壘被迅速攻破，利潤空間急劇下降，這個(gè)容量有限的市場(chǎng)很快變成了一片紅海。

特別是安防領(lǐng)域本就巨頭林立，“海康威視、大華本身就售賣攝像機(jī)硬件，如果采購量達(dá)到10萬路，甚至可以將AI企業(yè)立身之本的軟件當(dāng)作贈(zèng)品。”

而且To G業(yè)務(wù)也有其明顯的局限性。一方面是低復(fù)購率，向地鐵、機(jī)場(chǎng)或公安等政務(wù)部門提供服務(wù)獲得的收入往往是一次性的。商湯過去3年的前五大客戶，只有 1個(gè)三年都出現(xiàn)。從各家招股書中披露的大客戶來看，很少有公司能從單一客戶處連續(xù)3年獲得大量收入。

另一方面，toG的錢也沒想象中的好賺。“疫情之后，地鐵、機(jī)場(chǎng)經(jīng)營都受到重創(chuàng)，行業(yè)需求在急劇萎縮。許多合同不是變成討要艱難的應(yīng)收賬款，就是被分成二三十期分批支付，做成一個(gè)項(xiàng)目有時(shí)還要虧錢。”

因此，為了不陷入安防的估值邏輯，以“致力于推動(dòng)人工智能賦能百業(yè)”為口號(hào)，商湯面向十多個(gè)行業(yè)提供了31個(gè)解決方案。

但在招股書里，商湯列舉的很多落地案例仍離不開計(jì)算機(jī)視覺，諸如給小米做了人臉識(shí)別，給vivo做了拍照美顏算法，給華為做了表情，為奔馳提供人臉識(shí)別等。

這些應(yīng)用場(chǎng)景不僅破碎，還有自帶業(yè)務(wù)場(chǎng)景的互聯(lián)網(wǎng)和手機(jī)大廠在伺機(jī)分羹。

“撇開計(jì)算機(jī)視覺，人工智能很多技術(shù)很抽象，很多情況只能做一個(gè)評(píng)估而難以產(chǎn)出付費(fèi)需求。”在美國一所高校從事AI研究的肖楊告訴36氪。

一個(gè)行業(yè)內(nèi)流傳段子是，一家AI公司去為北京市交通提供解決方案，調(diào)動(dòng)大量人力和算法得出的結(jié)論就是北京三環(huán)每天晚上6-8點(diǎn)特別堵車。

“AI就像一把錘子，可以錘一切，但如果釘子形狀不合適，也是錘不進(jìn)墻里的。它的發(fā)展還須與行業(yè)數(shù)據(jù)結(jié)合，沒有大數(shù)據(jù)，AI將無的放矢。目前來看，在多數(shù)行業(yè)未完成數(shù)字化改造情況下，AI無論想在B端或C端商業(yè)化落地都非常困難。”

2016年3月，谷歌的Alphago以3:00的成績擊敗了世界圍棋冠軍李世石，AI徹底邁了全民狂歡時(shí)代。

宏大的概念與足夠顛覆的前景，人工智能的想象空間被不斷擴(kuò)大。而彼時(shí)，在“燒錢謀求占據(jù)市場(chǎng)支配地位，追求規(guī)模效應(yīng)后的超額利潤”這一邏輯支配下，互聯(lián)網(wǎng)巨頭跑馬圈地、生怕錯(cuò)過任何一個(gè)風(fēng)口。人工智能公司順著這股浪潮成為了資本的寵兒，成為了一個(gè)又一個(gè)融資機(jī)器。

有了IDG這個(gè)聰明錢信任湯曉鷗，其他錢也紛至沓來。有騰訊、阿里巴巴兩個(gè)巨頭押注賽道，即使不上市也可以期待被BT收購。

然而AI四小龍定制化服務(wù)的邊際成本不僅不會(huì)隨著規(guī)模的增長變低，反而會(huì)隨著規(guī)模的增長不斷變高。反壟斷重錘落下后，toBT這條退出路徑也被切斷了。

機(jī)構(gòu)早已遠(yuǎn)離四小龍，“開始風(fēng)險(xiǎn)投資者在早期的a輪b輪投幾千萬，還有后來者愿意接盤，但估值達(dá)到四五百億之后，接盤必須是阿里、騰訊、高瓴這種量級(jí)，問題是現(xiàn)在這些巨頭企業(yè)日子也不好過了。” 前述投資人對(duì)36氪表示。

雖然此處的煙花散了，頭部資本還在高校的AI實(shí)驗(yàn)室里尋覓新的可能性。

肖楊表示，“因?yàn)锳I在傳統(tǒng)的計(jì)算機(jī)視覺、自然語言處理可被挖掘的空間已經(jīng)有限，現(xiàn)在國內(nèi)外學(xué)術(shù)界比較火的是AI for science，用來解決一些生物、物理、化學(xué)等基礎(chǔ)學(xué)科問題。”

其中，AI+生物醫(yī)藥被寄予在產(chǎn)業(yè)端轉(zhuǎn)化的希望。數(shù)據(jù)顯示，“AI+制藥”成為2021年最受資本歡迎的賽道之一，全球融資77起，金額合計(jì)45.6億美元（約合人民幣307億），其中中國市場(chǎng)融資12.4億美元。

另一面，為把故事講下去，AI四小龍也在尋找新的遮羞布。2021年初，造車成為科技圈熱點(diǎn)，商湯緊接著推出了智能汽車解決方案SenseAuto絕影。今年一季度專門成立了智能汽車事業(yè)群，試圖拓展AI技術(shù)落地的新場(chǎng)景。

自動(dòng)駕駛已被特斯拉等跑通，馬斯克曾表示，F(xiàn)SD（自動(dòng)駕駛軟件）未來會(huì)成為特斯拉營收的最大來源。在目前有限的數(shù)據(jù)中，2021年第三季度財(cái)報(bào)顯示，當(dāng)期特斯拉FSD在內(nèi)的服務(wù)營收為8.94億美元。但是，“智能駕駛投入成本更大，需要更多的人才和技術(shù)。”楊自遠(yuǎn)表示。

更沒誠意的是，商湯一頭扎進(jìn)了元宇宙的風(fēng)口，不僅在招股書中49次提及元宇宙，上市后的第一份財(cái)報(bào)中，其對(duì)元宇宙業(yè)務(wù)寄予厚望。

“智慧生活板塊另一個(gè)重要組成部分就是賦能元宇宙發(fā)展的SenseMARS火星混合現(xiàn)實(shí)平臺(tái)業(yè)務(wù)，其發(fā)展目標(biāo)是成為行業(yè)領(lǐng)先的元宇宙賦能平臺(tái)。”

這個(gè)水更深、落地更難的概念，連Meta都不敢預(yù)測(cè)何時(shí)能夠盈利。

過去六十多年間，人工智能已經(jīng)歷了兩次大狂熱。但每一次，熱情和投資都消弭在艱難的現(xiàn)實(shí)中。

革命性的技術(shù)突破本需要時(shí)間去孕育，一種新技術(shù)誕生之初就非常普及，改造一切行業(yè)本就不符合歷史的發(fā)展規(guī)律。只是最后誰能摘得AI的果實(shí)在接下來的10年內(nèi)都是未知數(shù)。

（以上受訪者均為化名）

本文來自36氪財(cái)經(jīng)，微信公眾號(hào) “36氪財(cái)經(jīng)”（ID：krfinance）。